La vuelta de la victoria del equipo de inflación transitoria

Recordemos que inicialmente experimentamos escasez de automóviles, simplemente porque había escasez de chips de computadora, un problema que tardó 18 meses en corregirse. El problema no era que hubiéramos olvidado cómo producir automóviles o que careciéramos de trabajadores y fábricas capacitados. Sólo nos faltaba un componente clave. Una vez que se suministró, los inventarios de automóviles aumentaron y los precios bajaron: se produjo la desinflación. (La desinflación es una disminución de la tasa de inflación, no necesariamente del nivel de precios real, y es lo que importa para los bancos centrales que monitorean los cambios en los precios. En este y varios otros casos, los precios realmente bajaron).

La vivienda es otro ejemplo de este fenómeno temporal que se autocorrige. Dado que el tamaño de la población es un determinante importante de la demanda, la pérdida de un millón de estadunidenses bajo la mala gestión pandémica de Donald Trump debería haber reducido los precios de la vivienda a nivel agregado. Pero la pandemia también indujo a la gente a buscar pastos más verdes. Las grandes ciudades como Nueva York llegaron a parecer menos atractivas que lugares como Southampton y el Valle del Hudson.

Aumentar la oferta de viviendas en esos lugares no es fácil a corto plazo, por lo que los precios subieron como corresponde. Pero debido a asimetrías bien conocidas en la forma en que los precios se ajustan a las condiciones cambiantes del mercado, no cayeron proporcionalmente en las ciudades. Como resultado, los índices de precios de la vivienda (que capturan el promedio) subieron. Ahora, a medida que los efectos de la pandemia han disminuido, los precios (medidos por estos índices) han bajado lentamente, lo que refleja el hecho de que la mayoría de los arrendamientos duran al menos un año.

¿Qué papel jugó la Reserva Federal de Estados Unidos en todo esto? Dado que sus subidas de tipos de interés no ayudaron a resolver la escasez de chips, no puede atribuirse ningún mérito por la desinflación de los precios de los automóviles. Peor aún, las subidas de tipos probablemente frenaron la desinflación de los precios de la vivienda. Las tasas significativamente más altas no sólo inhiben la construcción, también encarecen las hipotecas, lo que obliga a más personas a alquilar en lugar de comprar. Y si hay más gente en el mercado de alquileres, los precios de los alquileres (un componente central del índice de precios al consumidor) aumentarán.

La inflación inducida por la pandemia se vio exacerbada aún más por la invasión rusa a Ucrania, que provocó un aumento en los precios de la energía y los alimentos. Pero, una vez más, estaba claro que los precios no podían seguir subiendo a ese ritmo, y muchos de nosotros predijimos que habría desinflación, o incluso deflación (una caída de los precios) en el caso del petróleo.

Teníamos razón. De hecho, la inflación ha caído dramáticamente en Estados Unidos y Europa. Incluso si no ha alcanzado el objetivo de 2 por ciento de los bancos centrales, es inferior a lo que la mayoría esperaba (3,7 por ciento en Estados Unidos, 2,9 en la eurozona, 3 en Alemania y 3,5 por ciento en España). Además, hay que recordar que el objetivo de 2 por ciento surgió de la nada. No hay evidencia de que a los países con una inflación de 2 por ciento les vaya mejor que a aquellos con una inflación de 3 por ciento; lo que importa es que la inflación esté bajo control. Ese es claramente el caso hoy.

Por supuesto, los banqueros centrales se darán una palmadita en la espalda, pero tuvieron poco papel en la reciente desinflación. El aumento de las tasas de interés no resolvió el problema que enfrentamos: la inflación del lado de la oferta y del desplazamiento de la demanda. En todo caso, la desinflación se ha producido a pesar de las acciones de los bancos centrales, no gracias a ellas.

Los mercados entendieron esto en gran medida desde el principio. Por eso las expectativas inflacionarias se mantuvieron contenidas. Si bien algunos economistas de bancos centrales afirman que esto se debió a su propia respuesta contundente, los datos cuentan una historia diferente.

Las expectativas de inflación fueron moderadas desde el principio porque los mercados entendieron que las perturbaciones del lado de la oferta eran temporales. Sólo después de que los banqueros centrales repitieron una y otra vez sus temores de que la inflación y las expectativas inflacionarias se estaban estableciendo, y que esto requeriría un largo trabajo que implicaría altas tasas de interés y desempleo, las expectativas inflacionarias aumentaron. (Pero, incluso entonces, apenas se movieron, alcanzando 2,67 por ciento para el promedio de los próximos cinco años en abril de 2021, antes de volver a caer a 2,3 por ciento un año después).

Antes del último conflicto en Oriente Medio –que vuelve a plantear el espectro de un aumento de los precios del petróleo– estaba claro que se había logrado una victoria sobre la inflación sin el gran aumento del desempleo que los halcones de la inflación insistían que sería necesario. Una vez más, la relación macroeconómica estándar entre inflación y desempleo –expresada en la curva de Phillips– no se confirmó.

Esa teoría ha sido una guía poco confiable durante gran parte del último cuarto de siglo, y así lo fue nuevamente esta vez. Los modelos macroeconómicos pueden funcionar bien cuando los precios relativos son constantes y los cambios importantes en la economía giran en torno a la demanda agregada, pero no cuando hay grandes cambios sectoriales y cambios concomitantes en los precios relativos.

Cuando comenzó la inflación pospandemia hace más de dos años, los economistas rápidamente se dividieron en dos bandos: los que culparon a la demanda agregada excesiva, que atribuyeron a grandes paquetes de recuperación, y quienes sostenían que las perturbaciones eran transitorias y se autocorregían. En ese momento, no estaba claro cómo se desarrollaría la pandemia. Ante un shock económico novedoso, nadie podía predecir con seguridad cuánto tiempo tardarían en aparecer las fuerzas desinflacionarias. De manera similar, pocos anticiparon la falta de resiliencia de los mercados, o cuánto conferirían las perturbaciones temporales del lado de la oferta de energía monopólica a empresas seleccionadas.

Pero durante los dos años siguientes, estudios cuidadosos sobre el momento de los aumentos de precios y la magnitud de los cambios de la demanda agregada en relación con la oferta agregada desacreditaron en gran medida la historia de la demanda agregada de los halcones de la inflación. Simplemente no daban cuenta de lo que había sucedido. Cualquiera que sea la credibilidad que dejó esa historia, ahora se ha visto aún más erosionada por la desinflación.

Afortunadamente para la economía, el equipo transitorio tenía razón. Esperemos que la profesión económica absorba las lecciones adecuadas.

* Premio Nobel de Economía, es profesor en la Universidad de Columbia y miembro de la Comisión Independiente para la Reforma de la Fiscalidad Corporativa Internacional.